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中国坚定奉行独立自主的和平外交政策,尊重各国人民自主选择发展道路的权利,维护国际公平正义,反对把自己的意志强加于人,反对干涉别国内政,反对以强凌弱。中国决不会以牺牲别国利益为代价来发展自己,也决不放弃自己的正当权益,任何人不要幻想让中国吞下损害自身利益的苦果。中国奉行防御性的国防政策。中国发展不对任何国家构成威胁。中国无论发展到什么程度,永远不称霸,永远不搞扩张。

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作者: 国君大宗商品团队 国泰君安证券研究,经授权发布。

  核心观点

  全球经济放缓可能性将降低原油需求,但需求边际变化仍小于供给,油价或将回归,布油有望回归至70-75美元/桶。

  预计钢价、煤价2019年中枢将下移,预计2019年钢价中枢将下降至3500元/吨,吨钢毛利690元/吨,判断2019港口煤价570~600元/吨,但高比例长协平抑综价波动。

  2019年玻璃价格或将整体维持平稳;贵金属预计继续领跑大宗。

  浆纸价格将继续下行

  一、两大核心需求变量

  为便于分析,我们将全球及中国经济、供给与需求构建四象限,将我们跟踪的大宗商品按照价格影响程度划分在图中。

  例如,我们认为目前原油价格主要受全球经济与供给端的边际变化影响,黑色系钢铁煤炭价格则更多受国内经济与供给端变化影响等等。

  大宗商品根据供需边际变化 全球及中国经济影响程度划分

数据来源:国泰君安证券研究
数据来源:国泰君安证券研究

  对于2019年,我们对大宗商品的需求有两大核心分析:

  需求的不确定性在增加

  我们认为2019年全球经济不确定性加大,美国经济增速放缓、新兴经济体承压。

  国内方面,地产拿地增速大概率将下行,但开工韧性或将高于预期,基建的经济托底需求仍将存在,预计2019年2-3季度基建投资单月增速将超过10%以上;主要制造业的销售与库存数据均不容乐观,预计疲态仍将持续;出口则受到贸易战影响,在抢出口之后,预计将回落。

  供给侧改革时代红利退出

  供给侧改革及环保一刀切时代红利的退出,环保将成为常态化令不同行业分化。

  我们认为对黑色系的总量行业而言,2019年面临供给端压力,但环保政策的持续性和稳定性将有所提高,环保限产常态化、供给端的扰动减少。

  对于大宗商品,由于产品特性(产能关停与开启难易程度、库存难度、运输半径等)差异,供给侧改革在不同品类的演绎结果(产能、库存等)将出现分化,结果是不同品类的价格走势可能迥异。

  二、九大核心判断

  全球经济放缓可能性将降低原油需求

  全球经济放缓可能性将降低原油需求,但需求边际变化仍小于供给,油价或将回归,布油有望回归至70-75美元/桶。

  多种因素共同作用导致原油价格的下跌,并非单纯的单一作用:供给增加的担忧,主要包括沙特,俄罗斯,美国,利比亚,伊拉克,阿联酋;伊朗制裁的豁免;经济增长放缓的担忧带来需求增长预期的下滑;负Gamma因素使期权交易加大了原油价格的下跌趋势;特朗普为限制通胀停止加息压制油价的诉求。

  原油价格基本面已触底,但市场底取决于资金及市场情绪,1-2月份原油库存下滑概率高。眼下裂解利润反弹,基本面已经改善,新增供给是动态平衡,低油价下美国,加拿大,巴西产量的不确定性。减产协议将被严格执行,地缘政治风险未来将导致合计128万桶/天的产量下滑 (VS 3Q)。

  我们认为进入 2019 年油价有望反弹至 WTI 60-65美元/桶,相对应的是Brent 70-75美元/桶左右。而明年一旦出现伊朗的出口归零的突发情况,油价很有可能向上。

  供给侧改革及环保一刀切时代红利退出对总量行业的影响将体现

  我们认为2019年将有两大变化,第一,需求周期见顶回落,第二,供给侧去产能提前完成以及环保限产的边际弱化。

  预计钢价、煤价2019年中枢将下移,预计2019年钢价中枢将下降至3500元/吨,吨钢毛利690元/吨,判断2019港口煤价570~600元/吨,但高比例长协平抑综价波动。

  铁矿石全球矿山产能过剩局面将持续

  铁矿石的全球矿山产能扩张周期目前已经接近尾声,但2019年过剩局面将持续。

  环保限产放松,同时铁水较废钢成本低,将增加铁矿用量,同时四大矿山产量增速下行,铁矿产能周期面临筑底,随着全球粗钢产能的持续增长,铁矿将较钢价强势,进入大周期筑底阶段。

  四大矿山2019年计划产量仍有增长。各矿山2019年合计增产1600万吨左右,其中淡水河谷1000万吨,力拓300万吨,必和必拓300万吨,福蒂斯丘2020年12月将增加产能1500万吨。

数据来源: Wind,国泰君安证券研究
数据来源: Wind,国泰君安证券研究

  全球铁矿石产能从1995年至2011年间经历了扩张周期,表现为铁矿产量的增加量同比增速呈不断上升的趋势。而2011年后,铁矿石产量增量同比逐渐下行,显示扩张周期逐步进入尾声。

  根据Citi Research报告,2018年全球铁矿产能增量预计约为0.75亿吨,其中四大矿山增加0.37亿吨;19年产能增量预计降至0.25亿吨,其中四大矿山增量则为0.16亿吨、因而我们认为,全球铁矿产能之后将逐渐趋于稳定,较大的增量出现的可能性很低。

  水泥玻璃:“边际好于总量,区域好于全国”将延续

  水泥:2019年两个判断:1)“边际好于总量,区域好于全国”将延续;2)需求的预期扭转将发生,对“断崖”的悲观假设将不复存在,大概率未来2-3年需求呈现缓坡,且坡足够长,尤其在东部地区。

  2019年玻璃价格或将整体维持平稳。我们判断虽然下游地产资金链存压力的情况下,2019年地产竣工端大概率将不会显著回暖。但是随着冷修产线的增加,供需的错配压力有望缓解。而环保、原燃料成本的抬升以及企业沟通的顺畅(近两年区域会议明显增多),亦将支撑浮法玻璃价格。

  贵金属很可能继续领跑大宗

  美国经济及货币相对强度为关键决定因素;判断联储加息步入尾声及2019年美国经济或将见顶,金价或迎来绽放,同时金银比有望修复,令白银弹性显现。

  1)金价决定因素探讨:实质为美元信用体系的对标,与美元指数相关度较高,美国经济及货币相对强度为关键决定因素;2019年金价或迎来绽放:联储加息步入尾声及2019年美国经济或将见顶,金价或迎来绽放。

  2)截至2018/12/22,全球伦敦金/伦敦银现货比值已经约85,处于近20年来的极值。美国经济疲弱之时,黄金价格有望持续上涨,而白银价格涨幅或将更大,修复金银比。

  基本金属2019年核心是等待需求

  电解铝:2018供需两弱,价格波动主要来自海外事件干扰,2019需求有望边际好转。

  铜:多空交织,等待需求超预期。

  锌:锌矿供给逐步放量,矿端的宽松向下游传导,需求偏弱运行。

  新能源金属的需求高速增长

  锂:需求为锚,成本为王,需求端新能源汽车超预期增长,锂需求拉动最显著,供给期待格局改善。

  钴:供给的烦恼,库存的忧虑,大矿山进入放量期(KCC&RTR),手抓矿供给存在不确定性,期待时间去化。

  化工品整体而言依然处于去库存周期

  2019年行业景气度可能回落。供给端来看行业扩产动能理性复苏且可控,但海外贸易风险、国内经济不确定性依然可能拖累需求端。

  全球经济增速回落下油价若持续低迷也将施压化工品价格,若无外部刺激,化工业景气度可能回落。但国内环保依然趋严,且安全监管也日益受重视,对化工行业影响较大,有望带来阶段性投资机会。

  浆纸价格将持续下行

  受整体宏观经济的影响,造纸行业需求持续下行,已经成为影响行业景气度的主要矛盾,且2018年下半年开始新增产能逐渐释放,行业供需格局进一步恶化,2018年2季度以来产成品库存显著增加,在需求疲弱的大背景下,我们判断行业景气度可能在相对较长的时间内持续回落,浆纸价格将持续下行。

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(来源:和讯期货)


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